Il punto sul restructuring

15/06/2017 16:12

di Cristina Fussi, partner De Berti Jacchia Franchini Forlani

Non v'è alcun dubbio che la normativa nazionale, così come quella comunitaria, si stiano muovendo nella direzione di favorire i percorsi di ristrutturazione e quindi il salvataggio delle aziende in situazione di crisi.


Non è un percorso privo di ostacoli.


La gran parte delle legislazioni concorsuali ha dovuto tenere conto e trovare un equilibrio tra gli interessi dei creditori, del debitore insolvente e dei suoi soci. È solo di recente che si è affermata la convinzione che, favorendo la ristrutturazione e il salvataggio del debitore e dell'azienda, si accrescano le possibilità di recovery per i creditori.


Nel nostro sistema, questo principio ha cominciato ad affermarsi solo nel 2005, con la prima riforma sistematica della legge fallimentare. Si è però dovuto attendere sino al 2012 per vedere l'introduzione anche in Italia di un meccanismo simile a quello previsto nel Chapter 11 statunitense. Ci si è arrivati attraverso una "privatizzazione" del concordato preventivo che, sottraendo via via prerogative al giudice (che, tuttavia, conserva un ruolo di supervisione e garanzia fondamentale ed indispensabile ogniqualvolta sia data la possibilità di cram-down dei creditori dissenzienti e di paralisi delle azioni esecutive individuali) ha assunto le caratteristiche di un accordo tra debitore e creditori.


Con l'introduzione nel 2012 del cosiddetto "concordato in bianco", mediante il quale il debitore può rimanere nel possesso dell'azienda e godere di una sospensione delle azioni esecutive individuali fino a 180 giorni mentre prepara la proposta di concordato, il legislatore ha ottenuto un aumento vertiginoso delle domande prenotative di concordato, che spesso però non hanno affatto condotto al salvataggio dell'azienda, ma si sono risolte in un fallimento.


Ciò ha portato ad una reazione di segno contrario a tutela dei creditori che – con Confindustria – hanno considerato il concordato in bianco solo un mezzo per rinviare un'inevitabile liquidazione giudiziale. Il risultato è stata la reintroduzione di limiti al concordato preventivo, quali la fissazione di una percentuale minima di soddisfazione dei creditori, o l'abolizione del silenzio-assenso per l'approvazione della proposta di concordato.


Oggi, la riforma che sta compiendo il suo cammino parlamentare è sicuramente improntata a rendere più celere e sicuro il percorso di emersione e risoluzione della crisi, a tutela dei creditori, ma contiene importanti elementi che dovrebbero favorire le ristrutturazioni del debito, con la possibilità, sino ad ora concessa solo nel caso I creditori siano istituti di credito, e ora estesa ad alter classi, di imporre il cram-down dei creditori dissenzienti se c'è l'accordo del 75% dei creditori.


Una nota, infine, sul ripensamento del legislatore, passato da un'ipotesi iniziale in cui il concordato non avrebbe potuto prevedere la liquidazione dell'azienda a quella attuale in cui la liquidazione può essere prevista purché l'acquirente fornisca i fondi necessari a soddisfare i crediti in maniera più soddisfacente che in ipotesi di continuità. È evidentemente una soluzione che favorirà il mercato del cosiddetto distressed M&A, a prima vista. Ed è comunque stato verificato in questi anni come spesso I salvataggi di aziende e posti di lavoro siano proprio arrivati grazie all'intervento del cavaliere bianco o azzurro che dir si voglia.


Se mai resta un dubbio: come mai il legislatore comunitario, nella bozza di direttiva destinata nei prossimi anni a favorire l'armonizzazione delle legislazioni dei paesi comunitari, ritenga by default più favorevole ai creditori l'enterprise value, che si ha nell'ipotesi di continuità (continuità che però presuppone il permanere dei soci che hanno probabilmente contribuito al dissesto), rispetto al going concern value, che è il valore attribuito all'azienda che venga acquistata da terzi.