Utility tokens, anyone? La SEC offre chiarimenti pubblicando una no-action letter e un Framework for "Investment Contract" Analysis of Digital Assets

| 04/04/2019 13:08

Commento a cura dell'avvocato Alessandro Negri della Torre


Con proprio comunicato del 3 aprile 2019, la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) ha pubblicato due notizie di grande interesse per il mondo blockchain.


La prima è una "no-action letter" con la quale la Division of Corporation Finance della SEC ha consigliato di non procedere nei confronti di TurnKey Jet, Inc., una società del Delaware che ha "tokenizzato" tessere relative all'uso dei propri servizi di trasporto aereo tramite tokens, appunto, creati tramite una blockchain privata, permissioned e centralizzata operata dalla medesima società. In particolare, la Division ha osservato come la società possa procedere senza registrare i propri token come securities alla luce del fatto che la stessa non utilizzerà i fondi raccolti tramite tokens per costruire la propria piattaforma o applicazione essendo queste ultime già attive e funzionanti, che i tokens saranno già utilizzabili al momento della vendita, che la società limiterà la negoziabilità degli stessi tokens ai wallet gestiti dalla medesima società, che il valore dei tokens sarà ancorato al dollaro, che se la società riacquisterà i token lo farà ad un valore scontato e che il tokens sarà commerciato esaltandone le funzionalità (utility) e non già il potenziale apprezzamento sul mercato.


Contestualmente, il FinHub (Strategic Hub for Innovation and Financial Technology), centro di ricerca interno alla SEC, ha sviluppato un Framework che, ancorché non vincolante, fornisce indicazioni su come verificare se digital assets (categoria ampia comprendente i tokens) siano securities o meno prendendo le mosse dal famoso Howey Test.


Dal nome del caso deciso della Corte Suprema americana, l'Howey Test stabilisce che si ha investment contract quando vi è un investimento di denaro in una impresa con una ragionevole aspettativa di profitto derivante dagli sforzi imprenditoriali di altri. Simile (ma non identica) alla nozione di "investimento di natura finanziaria" di cui all'art. 1, comma 1, lett. u) del D.Lgs 58/1998 come richiamata dalla stessa CONSOB, ad esempio, nella Delibera n. 20786 del 22 gennaio 2019 relativa al caso Togacoin, la definizione di investment contract dipende non solo dalla natura dell'investimento ma anche dalle circostanze relative alla offerta, vendita, rivendita e distribuzione degli assets. In presenza di un investment contract, si applicherà la disciplina sulle securities e si dovrà dunque procedere con registration (o esenzione) nonché la diffusione di informazioni agli investitori.


Il Framework continua con una disamina dei vari elementi dell'Howey Test di cui in questa sede non potrà che darsi una sintesi minima rimandando al documento per una lettura più approfondita. Tuttavia, si può scomporre l'Howey Test in tre elementi: l'investimento di denaro, la presenza di una common enterprise e una ragionevole aspettativa di profitto derivante dallo sforzo di altri. Quest'ultimo elemento è quello che si presta alle valutazioni più complesse sul piano giuridico e fattuale. A tal proposito, FinHub individua una serie di elementi presuntivi che possono concorrere al relativo accertamento, offrendo preziose indicazioni su come accertare se dei digital assets siano effettivamente securities. Tra questi possiamo richiamare, in particolare: la presenza di soggetti individuati (imprenditori, sponsor ecc.) attivi nella creazione, sviluppo, commercializzazione dei digital assets e della relativa piattaforma così generando la ragionevole aspettativa di uno sforzo imprenditoriale volto ad incrementarne il valore nel tempo, la possibilità per gli investitori di percepire profits (dividendi, interessi ecc.), l'esistenza di un mercato secondario nonché la circostanza che l'apprezzamento degli assets sia oggetto di promozione al pubblico. A ciò si aggiunga che, venendo meno gli elementi individuati nel Framework, potrebbe persino darsi la circostanza che digital assets, classificati dapprima come securities, cessino di essere tali in un momento successivo all'emissione.


Al termine del Framework si rinviene una preziosa indicazione degli elementi che potrebbero far propendere per una valutazione di utility, incluso il fatto che la piattaforma sia già pienamente operativa, i digital assets siano immediatamente utilizzabili e siano finalizzati ad ottenere un servizio più che alimentare operazioni speculative e, infine, che l'apprezzamento e la negoziabilità dei digital assets siano limitati o esclusi.


Rimandando alla lettura del Framework non si può che apprezzare lo sforzo di FinHub di fornire indicazioni sulla frontiera tra utility e security, osservando come le medesime indicazioni possano essere di ausilio anche alle aziende italiane desiderose di creare tokens riconducibili alla categoria utility.

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