OSSERVATORIO "TECNOLOGIA E INNOVAZIONE NEI MERCATI REGOLAMENTATI"

Verso una disciplina europea dei crypto-assets? – Dall'Europa una possibile svolta

| 22/01/2020 11:41

Il presente contributo dà avvio all'Osservatorio "Tecnologia e innovazione nei mercati regolamentati" curato dall'Avv. Alessandro Negri della Torre, fondatore di LX20 Law Firm Studio specializzato in diritto e tecnologia.



Il nuovo decennio porta con sé i segnali di importanti trasformazioni sul fronte della normazione delle cripto-attività. Come noto, la Consob ha recentemente pubblicato il "Rapporto finale" sul documento per la discussione, pubblicato in data 19 marzo 2019 e intitolato "Le offerte Iniziali e gli scambi di cripto-attività". Il rapporto, privo per ora di una proposta di regolamento in materia di cripto-attività, offre, tuttavia, importanti spunti interpretativi relativamente a quello che sembrerebbe essere l'adottando indirizzo normativo-regolamentare in materia e, quindi, il set di regole con cui gli operatori italiani potrebbero a breve confrontarsi con riferimento all'emissione e allo scambio di cripto-attività.

Ciò premesso, la conferma della Consob circa i limiti alla potestà normativo-regolamentare nazionale, ancorché prevedibile, risulta particolarmente rilevante soprattutto con riferimento alla notizia oggetto del presente contributo. Come si è avuto modo di osservare in precedenza, sempre su Diritto24, la Consob ha infatti confermato l'ambito di operatività di qualsiasi intervento normativo nazionale ad una nozione di "prodotto" diversa da quella di strumento finanziario o anche prodotto d'investimento di fonte europea. Proprio nel rapporto finale, l'Autorità prende le mosse dall'esigenza – manifestata da più voci – di ricevere chiarimenti circa il rapporto ontologico tra cripto-attività e strumenti definiti a livello comunitario, per ribadire quanto osservato nel documento per la discussione e cioè che la nozione di "strumento finanziario" è contenuta nella normativa europea (disciplina MiFID e disciplina europea ad essa collegata) e pertanto risulta sottratta all'intervento delle Autorità nazionali. Non soltanto, come ovvio, sono vietati gli interventi diretti, ma anche interventi indiretti, con valenza integrativa, poiché si articolerebbero su un piano sottratto alla potestà degli Stati membri. Al netto di qualche possibile (ma del tutto minore) obiezione circa l'esistenza di limitati e residuali spazi di intervento ai sensi del Testo Unico della Finanza nell'ambito della classificazione di certi strumenti o l'ineliminabile collegamento tra gli strumenti di diritto nazionale e le omonime categorie europee di appartenenza, la prudenza di Consob è comprensibile e per molte ragioni opportuna.

Il fenomeno cripto nasce infatti con caratteristiche tali da trascendere i limiti nazionali trovando le proprie fondamenta in elementi privi di connotazione giuridica nazionale. Così un "token" trova una sua definizione puntuale nelle caratteristiche tecniche che ne contraddistinguono tipologia, regole di circolazione e funzionalità, e la blockchain stessa rappresenta una tecnologia priva di una identità nazionale. Tuttavia, come ampiamente dimostrato negli ultimi anni, l'integrazione tra il fenomeno cripto e i mercati tradizionali – quantomeno a livello di tutela degli investitori – impone una riflessione organica tanto più omogenea a livello comunitario quanto più si ritenga trasversale il fenomeno in commento. Diversi sono stati i tentativi di normazione a livello europeo, seppur nei ristretti ambiti ritagliati dai regolatori dei singoli Stati membri, ed oggi può ben parlarsi di un quadro complesso, mutevole e suscettibile di generare facili (quanto potenzialmente inefficienti) arbitraggi regolamentari. Non sorprende, quindi, che da diverso tempo l'Europa sia stata destinataria di richieste di intervento proprio nell'ottica di dare un indirizzo comune al mercato, orientare gli Stati membri, e auspicabilmente trovare la sintesi migliore tra le potenzialità del fenomeno e l'esigenza di tutelare gli investitori e i mercati.

In realtà, il duplice tema della natura dei crypto-asset a livello di disciplina europea e la tenuta della disciplina stessa rispetto al fenomeno non è rimasto privo di attenzioni anche recenti. Nell'Advice su Initial Coin Offerings and Crypto-Assets pubblicato il 9 gennaio 2019 dall'ESMA, l'Autorità di vigilanza europea disegna la cornice del problema partendo da rilevazioni empiriche. Il primo è, ovviamente, la varietà di crypto-assets che sembrerebbe precludere un approccio "one-size-fits-all". Non solo, ma i risultati di un sondaggio condotto da ESMA nel contesto del citato Advice suggeriscono che le stesse Autorità nazionali adottino approcci e raggiungano risultati tassonomici diversi anche con riferimenti ai medesimi progetti crypto, a volte rilevando le caratteristiche proprie dei cosiddetti "valori mobiliari", a volte optando per altre categorie di strumenti di fonte europea. Nell'Advice, ESMA esalta, dunque, due fondamentali problemi. Il primo è se la disciplina europea (MiFID, CSD, Prospetto, ecc.) debba trovare applicazione con riferimento a certi prodotti (e quale sia, nel caso, il criterio orientativo da adottare di volta in volta per classificare crypto-asset). Il secondo è se la disciplina europea, anche se per ipotesi ritenuta applicabile, sia idonea a cogliere le sfide di una tecnologia che nasce per disintermediare e che presenta certe peculiarità che potrebbero mal conciliarsi con l'attuale impianto normativo e regolamentare (come ad esempio la presenza di chiavi private e i relativi temi di custody nonché le caratteristiche di non modificabilità, almeno in certe blockchain di ampia diffusione).

Ciò premesso, l'Europa dà segnali di accelerazione con la pubblicazione di un documento della Commissione Europea datato 19 dicembre 2019 soggetto a pubblica consultazione (il "Documento"). L'iniziativa è affiancata da una consultazione parallela sulla resilienza agli attacchi informatici nell'ambito dei servizi finanziari a riprova del rapporto sempre più stretto tra tecnologia e funzionamento dei mercati finanziari. Nel Documento l'obiettivo è quello di ottenere dagli stakeholders (tra cui operatori di mercato, associazioni e autorità) opinioni e risposte su diversi temi che possono essere raggruppati in quattro sezioni:

(i) in generale, sull'uso di crypto-asset;

(ii) su come classificare i crypto-asset;

(iii) su certi aspetti dei crypto-asset che non ricadono nell'ambito della disciplina europea; ed, infine,

(iv) su certi aspetti di crypto-asset che ricadono invece nella categoria europea di "strumenti finanziari" o di "moneta elettronica". Il Documento è piuttosto articolato e merita di essere letto nella sua interezza. Alcuni aspetti, in particolare, sono di particolare rilevanza e meritano di essere sottolineati in questa sede. Il primo è la definizione di crypto-asset e cioè "a digital asset that may depend on cryptography and exists on a distributed ledger" che evidentemente limiterebbe l'intervento del legislatore a quei prodotti che si basano sulla crittografia e su registri distribuiti e non pare immediatamente suscettibile di estensione a tutti i prodotti digitali basati su qualsivoglia tecnologia (ancorché aventi le medesime caratteristiche economico-giuridiche degli equivalenti crypto). Con riferimento all'ambito dei crypto-asset diversi dagli strumenti finanziari (sezione II), la prima e forse più immediata considerazione è il rapporto tra norme europee e regimi nazionali (costruiti – come si è osservato – sulla differenza tra strumenti finanziari di origine europea e prodotti finanziari diversi, assoggettabili a regole nazionali). Verosimilmente la disciplina europea prenderebbe il posto della disciplina nazionale (eventualmente emanata), ma solo con riferimento alle cripto-attività aventi certe caratteristiche tecniche. Si noti - in via generale - che il Documento ripropone molte delle domande già poste dall'Autorità italiana a riprova della sistematicità dell'approccio italiano alla materia e al collegamento tra prodotto, piattaforma primaria e sistemi di scambio. Infine, con riferimento alla disciplina europea, il documento prosegue con diversi quesiti che permettono ai rispondenti di esprimere considerazioni su profili già affrontati nell'Advice e segnatamente la compatibilità tra alcune definizioni/soggetti e l'ambiente delle DLT (ad es. se vi siano dei profili di incompatibilità tra la definizione di "central securities depository" e le DLT – domanda 88 p. 43).

Il Documento in commento apre sicuramente le porte ad un coinvolgimento "operativo" degli stakeholders nel territorio dell'Unione e si inserisce nel contesto di un approccio proattivo destinato, sembra potersi intuire, ad un intervento armonizzante in materia. Si rimane ovviamente in attesa di conoscere i prossimi sviluppi sia a livello nazionale che europeo.

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